銀行系PE沖動：借產業(yè)基金紓困地方融資平臺

　　2009年10月隆重推出的創(chuàng)業(yè)板，打開了“造富神話”的潘多拉魔盒，從內地影業(yè)巨頭華誼兄弟到生物醫(yī)藥企業(yè)海普瑞，每一個造富傳奇的背后都少不了PE推手的身影。

　　自四萬億經濟刺激政策推出后，極度寬松的流動性造就了又一波PE熱。在方興未艾的PE大潮中，不乏凱雷、黑石等外資身影，還有遍地開花、數不勝數的民營PE、券商直投，而以中信、渤海產業(yè)基金為代表的十大產業(yè)基金，更以深厚的政府背景引人注目。不過，在這場PE盛宴中，中國金融業(yè)的主流力量商業(yè)銀行開始露臉。除了國家開發(fā)銀行旗下的直投機構國開金融，還有三大國有商業(yè)銀行控股公司中銀國際、建銀國際和工銀國際。另外，其他商業(yè)銀行也正躍躍欲試。

　　商業(yè)銀行的PE雄心其實早已顯露。國開行擁有國內銀行業(yè)唯一人民幣股權投資牌照——國開金融，它將直投業(yè)務與商業(yè)銀行業(yè)務直接對接起來，可進行股權投資與債權投資雙拳出擊，而國開行一拖二(國開金融和國開證券)混業(yè)經營布局可謂雄心不小。而其他商業(yè)銀行由于缺乏人民幣股權投資資格、受制于國內嚴格分業(yè)經營分業(yè)監(jiān)管規(guī)定，只能曲線試水PE市場，如何拓展更多的PE通道乃為當務之急。

　　早在7月份，一位南方股份制銀行投資銀行部總經理接受本報記者采訪時坦言，PE業(yè)務將成為該行未來的業(yè)務突破重點，在信貸投放趨緊及銀信合作受壓背景下，銀行與PE合作業(yè)務有望大增。

　　8月初，隨著銀信合作規(guī)范、地方融資平臺貸款風險分類管理指導意見等一系列從緊政策出爐，商業(yè)銀行亦正籌謀新的紓困之道。

　　按照監(jiān)管層的最新要求，對于項目借款主體、擔保不合規(guī)或本息償還存在嚴重風險的貸款將從嚴管理。國開行南方一家分行人士表示，在地方平臺公司貸款受到控制之后，該行控股子公司即國開金融也正出謀劃策，對于那些項目資本金不實或還款來源主要依靠財政性資金的平臺公司，未來考慮以私募股權投資方式入股，以解決目前存在的資本金不實難題。

　　不過，監(jiān)管機構針對銀行與PE合作業(yè)務的風險擔憂并未消減。明確商業(yè)銀行和信托公司開展投資類銀信理財合作業(yè)務，其資金原則上不得投資于非上市股權，這為商業(yè)銀行借道信托公司介入PE領域設置了一道閘。

　　8月27日，一位股份制銀行投行部人士向本報記者透露，銀監(jiān)會將計劃于近期對國內銀行與PE機構合作情況展開一次摸底調研。而在上周監(jiān)管層召開的座談會上，也針對商業(yè)銀行與PE合作風險和收益匹配等問題作了交流。

　　顯然，監(jiān)管層已意識到，商業(yè)銀行PE沖動已非心血來潮。而自2006年12月中國銀行牽頭組建中國第一只人民幣產業(yè)投資基金——渤海產業(yè)投資基金開始，短短三年多時間，商業(yè)銀行已經在PE版圖謀篇布局，各顯神通。

　　
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　　1.PE生力軍

　　2010年初，清科研究中心公布的中國最佳人民幣基金募資私募股權機構排名中，銀行系兩大著名PE，國開金融與建銀國際(CCBI)分列一、三位。這已不是他們首次亮相，兩者是兩種不同風格的銀行系PE典型代表。

　　一位大行投行部人士分析，建銀國際特色在于，其與母公司建行建立了中資銀行中最為緊密和有效的業(yè)務聯動機制和利益分成機制。在很多項目投資上，建銀國際股權投資與建行信貸跟進相結合，有效實現商業(yè)銀行與投資銀行業(yè)務對接。而國開金融的優(yōu)勢在于其是國內銀行業(yè)唯一一張人民幣股權投資牌照，以及所依托的母行國開行強大的運營平臺及政府資源。

　　一位外資私募基金人士分析，“建銀、中銀還有工銀，甚至農銀、交銀，再加上國開金融，這些銀行系PE是PE界的皇家部隊。一是資本實力雄厚；二是依托母行資源，項目資源豐富。”

　　銀行系PE背后有強大的商業(yè)銀行網絡，風格自成一家，行事也頗為低調。其中，國開金融最為彪悍，其觸角已遍布直投業(yè)務、產業(yè)基金、地方政府創(chuàng)業(yè)投資引導基金、城市開發(fā)業(yè)務等多個領域。

　　國開金融成立于2009年8月，注冊資本金350億元人民幣。國開行商業(yè)化改革制定了重“一拖二”戰(zhàn)略，其中國開金融定位直投業(yè)務，主要從事私募股權基金、直接投資、投資咨詢和財務顧問等。

　　一位接近國開行的人士透露，國開金融的三大業(yè)務優(yōu)勢在于直投、基金及城市開發(fā)業(yè)務。國開金融承接了開行原有191億元存量股權資產，其中包括接手開發(fā)的6只中外合資產業(yè)基金、2只本土產業(yè)基金以及多只與地方政府合作的地方政府產業(yè)引導基金。

　　國開金融從母行手中接手的還有位列十大產業(yè)基金的渤海產業(yè)基金、廣東核電及新能源產業(yè)投資基金股權。

　　自2005年10月《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》出臺后，各地政府主導下設立政府引導基金蔚然成風，國開行亦成為各地政府拉攏的對象，在蘇州、天津、山西等地的政府引導基金中，均可看到國開行的身影。

　　其中最為典型的便是成立于2007年12月的天津濱海新區(qū)創(chuàng)業(yè)投資引導基金，該基金由天津市濱海新區(qū)管委會與國開行各出資10億元成立。

　　國開金融成立之后，將業(yè)務重點對準了城市開發(fā)基金等新業(yè)務。

　　2010年4月，由國開金融、文匯報業(yè)、上海東方惠金文化產業(yè)投資有限公司等出資成立華人文化產業(yè)投資基金，首期20億募集資金已到位。

　　國開金融在產業(yè)基金等PE領域兇猛出擊，背靠的是國家開發(fā)銀行強大的運營平臺。

　　一份國開行內部報告稱，國開金融擁有資金優(yōu)勢，能提供資本金，同時配合國開行提供的貸款，形成真正的投貸結合模式，滿足企業(yè)各種融資需求；另外，還有擁有國開行遍布全國各大地區(qū)各大行業(yè)的網絡資源，幫助企業(yè)在全國范圍內、整個產業(yè)鏈內進行大規(guī)模資源整合；同時，國開金融及開發(fā)銀行還與政府、監(jiān)管機構有著密切的合作關系，“擁有潛在的對政策的影響能力”。

　　上述國開行人士透露，截至2009年底，國開金融在直接投資業(yè)務方面，已投項目股權價值已達到200億元，目前正在接洽項目的投資額度超過200億元；而在基金業(yè)務方面，截至去年底，國開金融已參與設立了11只基金及5家基金管理公司，基金規(guī)模達246億元。

　　
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　　2。借道產業(yè)基金

　　銀行系PE不乏成功先例。

　　2009年，工銀亞洲成為阿里巴巴的基礎投資，就曾被業(yè)界視為曲線開展PE投資的典型案例，而最新的案例包括建銀國際投資運動品牌匹克，并助其成功上市。

　　2007年以來，私募股權投資勃興，部分大型商業(yè)銀行通過設立境外結構，成立全資控股直投子公司，繞過中國境內法律限制，利用自有資金，從事股權投資業(yè)務。比如建銀國際、工銀國際、中銀國際等。

　　中銀國際做為先行者，其主要模式是借道產業(yè)基金。

　　2006年12月，中國第一只人民幣產業(yè)投資基金——渤海產業(yè)投資基金成立，基金總規(guī)模為人民幣200億元，投資發(fā)起人不乏國開行、郵儲銀行、人壽保險等金融機構身影。其中，中銀集團投資公司對基金出資10億元。該基金委托渤海產業(yè)基金管理公司管理，而渤海基金管理公司2億元注冊資本中，中行占比達到48%，幾乎控股。

　　不過，此后，無論是中銀國際還是工銀國際，其在股權投資領域的步伐均不如建銀國際兇猛。

　　公開資料顯示，最早借道產業(yè)基金的中銀國際，此后在PE投資領域腳步一度放緩，而以渤海產業(yè)基金為首的官辦PE在2008年前后處境尷尬，也使得中銀手腳有所束縛。

　　渤海產業(yè)基金成立1年之后，首任CEO歐巍離職，而成立3年時間所投資項目也僅僅局限于天津鋼管集團、成都商業(yè)銀行、奇瑞汽車等幾家，首期60億資金到位之后，新的融資計劃也屢屢遇挫。直到四年之后，中銀國際再次介入產業(yè)基金領域，與中國國際電視總公司等，發(fā)起設立中國文化產業(yè)投資基金，該基金總規(guī)模為200億元，首期60億。

　　工銀國際直至2009年才與江西省政府發(fā)起設立了鄱陽湖產業(yè)投資基金，基金總規(guī)模為150億。

　　清科研究中心高級分析師段寧寧認為，相對來說，中銀國際與工銀國際在股權投資領域的起步相對較晚，雖然分別與地區(qū)政府合作成立了產業(yè)投資基金，但相對投資速度方面表現比較保守，尚未出現退出案例。

　　建銀國際則是另一番景象。

　　2010年7月7日，建銀國際在北京設立的全資子公司——“建銀國際投資咨詢有限公司”已悄然變更為“建銀國際(中國)有限公司”，建銀國際全面回歸內地意圖已無需掩飾。

　　接近建銀醫(yī)療產業(yè)基金的一位人士透露，眼下風生水起的產業(yè)基金業(yè)務、直接投資業(yè)務以及籌建中的建銀國際(中國)證券公司將成為未來建銀國際內地業(yè)務藍圖的三大重要支點。

　　事實上，近年來，建銀國際在直投業(yè)務領域所積累的聲譽(比如成功投資匹克)以及在產業(yè)基金方面的大手筆(成立醫(yī)療、航空等產業(yè)基金)，幾乎成為大型商業(yè)銀行分享PE盛宴的楷模。

　　為了規(guī)避監(jiān)管部門關于商業(yè)銀行從事投資方面的政策限制，建設銀行于2004年在香港設立全資子公司建銀國際，之后再由建銀國際在天津成立建銀國際財富管理有限公司，對旗下基金進行統(tǒng)一管理。

　　根據清科數據庫，建銀國際目前完成募集的基金有4只，仍在募集中的基金2只，參與投資案例20個，其中包括已實現退出的案例6個，通過IPO方式退出的企業(yè)均在香港主板上市。

　　2009年9月，同樣借道產業(yè)基金，建銀國際聯手長江電力和中國建銀投資等機構發(fā)起設立全國首家醫(yī)療產業(yè)基金，首期募集資金近30億。隨后又在今年7月，聯手中國航空工業(yè)集團發(fā)起設立了中國航空產業(yè)投資基金，國資PE色彩濃厚。

　　按照建銀國際總裁胡章宏的設想，建銀還將于今年陸續(xù)募集成立環(huán)保產業(yè)基金、文化產業(yè)基金、資源創(chuàng)投產業(yè)資金等多只人民幣產業(yè)基金。預計到年底建銀國際人民幣產業(yè)基金業(yè)務將達到約150億元的資金規(guī)模。

　　除了借道產業(yè)基金外，建銀模式的一大亮點在于，充分發(fā)揮了銀行系PE股權加債權的優(yōu)勢。

　　一位上海民營PE合伙人向本報記者透露，其在江浙一帶考察項目時，遇到建銀國際往往要“退避三舍”。

　　上述接近建銀醫(yī)療產業(yè)基金人士分析，有股權融資需求的信貸客戶是銀行系PE的主要項目來源，“企業(yè)一旦獲得我們的股權投資，授信等級會相應增加，便于獲得相關信貸類債權支持。”

　　兩者某種程度上形成了協同效應。

　　段寧寧分析，由于有股權融資需求的信貸客戶是銀行系PE的主要項目來源，而此類企業(yè)往往已經形成了清晰成熟的商業(yè)模式，并且成長趨于穩(wěn)定，項目質量相對較高。

　　“同時，銀行系PE參與投資案例涉及金額較大，由于在資金規(guī)模方面具有優(yōu)勢，在投資策略的選擇上更為靈活，可以參加對資金要求較高的并購類與PIPE(Private Investment in Public Equity)類投資項目，而不只是局限于成長類投資。”段寧寧表示。

　　
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　　3。紓困地方融資平臺

　　銀行系PE所設立的基金多以產業(yè)基金為主，但其中不乏有地方政府機構參與設立的區(qū)域型產業(yè)基金。例如工銀國際與江西省政府合作的鄱陽湖產業(yè)基金以及建銀國際與馬鞍山政府合作設立的皖江城市帶承接產業(yè)轉移投資基金。

　　區(qū)域產業(yè)基金不過是2009年地方融資平臺熱催動下的產物，與前述國開行大力參與的地方政府產業(yè)引導基金大體相似，在四萬億經濟刺激計劃應運而生。

　　以鄱陽湖產業(yè)投資基金為例，其主要推動方和發(fā)起者主要為江西省省政府和工銀國際。其基金管理公司為江西省政府融資平臺公司江西省投資集團公司與工銀國際各持有50%股權，投資項目涉及電力、交通等基礎設施、高新技術、能源物流等領域。

　　上述國開行地方分行人士認為，進入2010年，監(jiān)管層對地方融資平臺債務擔憂加劇，銀監(jiān)會關于平臺貸款解包還原、分類清查也讓商業(yè)銀行感到壓力，“做實平臺公司”的要求促使地方政府和商業(yè)銀行不得不站到一起想辦法。

　　“之前平臺公司貸款多為‘委托代建’(BT模式)，還款來源并不能充分保障，在銀監(jiān)會三令五申之下，目前BT模式已經無法做下去了，銀行和地方政府不得不商量對策：一是對還款模式作出調整，比如還款來源改為土地出讓金；二是，雙方共同想辦法，向資本金不實的平臺公司注入有效資產，把資本金和項目本身做實。”這位人士說。

　　在解決地方平臺公司項目資本金的過程中，一些國有大型商業(yè)銀行要求投資銀行部門或者控股公司“多想想辦法”， 下半年銀行和銀行系PE聯手不會成為少數。

　　目前，已有兩種路徑可供嘗試。一是，為了避免貸款和項目被收回，銀行尋求主動權，旗下控股公司以財務投資者身份入股項目資本金不實的項目公司；二是，與平臺公司或地方政府協商解決，將優(yōu)質項目與問題項目打捆處理，即銀行系PE出手解決問題項目公司資本金不實問題，同時地方政府為彌補銀行可能帶來的損失，拱手相送一家有上市潛質的平臺公司股權。

　　一位國有大行投行部人士介紹，“若能尋找到合適的模式，銀行有動力以PE方式介入平臺公司整頓。目前股權投資回報率非常明顯，2A級以上的客戶商業(yè)銀行至少有12%-13%的固定回報率，而且是回報率有保證。”

　　一位國開金融人士介紹，商業(yè)銀行與銀行系PE聯手，推出的產品至少可有兩種：一種為有固定收益保障產品，又叫夾層投資；另一種為Pre-IPO產品。

　　以國開金融為例，若產品為第一種固定收益保障產品，國開金融向標的公司收購一定比例普通股(可轉為優(yōu)先股)。收購后配合國開行提供的信貸服務，標的公司每年向國開金融提供10%-15%固定收益回報，國開金融從各方面協助企業(yè)發(fā)展，例如意見咨詢、戰(zhàn)略制定、行業(yè)研究等。

　　在退出機制選擇上，上述產品有兩類選擇。若標的公司上市條件成熟，銀行系PE將優(yōu)先股轉為普通股，并協助企業(yè)上市；若上市條件未成熟，約定投資期滿后，大股東A回購銀行系PE持有的優(yōu)先股。

　　上述產品適用于有資本金或債務融資需求、信用等級較好、現金流充裕，每年能保障10%-15%投資收益保障的企業(yè)。單個項目一般規(guī)模為2億到35億，投資方式為可轉換優(yōu)先股或可轉債。

　　而針對同樣有資本金或債務融資需求但在2-3年內可上市的企業(yè)，可直接采用Pre-IPO產品。銀行系PE會協助企業(yè)選擇上市機構，加速上市過程，若成功上市，銀行系PE可通過二級市場成功退出；若約定期滿后，大股東以初始投資額加上約定的利率收購銀行系PE持有的股權。

　　上述大行投行部人士介紹，常見的PE模式有三種：一是股權，二是債權，三是夾層。夾層相當于優(yōu)先股，收益居于債權和股權投資之間。相較于債權的純固定收益，由于收益相對穩(wěn)健，對于商業(yè)銀行來說更具誘惑力。

　　以上述鄱陽湖產業(yè)基金為例，在退出渠道上，工行也多有考慮，包括產權市場、工行內部股權交易平臺、大股東回購、協議轉讓方式、國內外資本市場上市等多種退出渠道；而目前工商銀行正組織力量搭建行內股權交易平臺(OTC).

　　不過，銀行系PE能否大舉出動尚待觀察。大型國有銀行繞道境外機構的方式，實質上是變相混業(yè)經營，其在潛在的風險有待進觀察。

　　上述國開行人士分析，盡管股權投資回報率甚高，參與股權投資也有利于銀行改善平臺公司的治理結構。但是，目前政策不明朗或日漸趨緊背景下，一旦未來地方融資平臺發(fā)生信用違約風險，商業(yè)銀行將暴露在股權和債權雙重風險之下，損失很難估計。

　　一位外資銀行投行部人士曾向本報記者透露，上述三大銀行系PE當中的一家，曾手持5000億的資金與渣打尋求在PE等諸多領域的合作，“5000億大多為私人銀行理財資金。”

　　某國有大行投行部研究員也向記者表示，在未來政策允許的情況下，商業(yè)銀行可以直接組建自己的直投部門。不過，現有條件不成熟，監(jiān)管層和商業(yè)銀行均需針對PE業(yè)務制定嚴格的風險控制導向的業(yè)務監(jiān)督體系和運營操作流程。

　　
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　　4。銀行分享PE收益

　　在經歷了2008-2009年金融危機暫時停滯之后，2010年上半年人民幣股權基金投資重新火爆。

　　研究統(tǒng)計，2010年上半年，國內新募基金個數已回升到了2007年的歷史高點。共有32只可投資于中國大陸地區(qū)的私募股權投資基金完成募集，環(huán)比與同比分別上漲68.4%和190.9%。而新增資本量增長更為強勢，上半年共募集190.26億美元，環(huán)比上漲84.6%，同比上漲616.9%，并超出去年全年募資總額。

　　“我們當然希望充分分享PE領域孕育的機會，”一位股份制銀行投行部總經理向本報記者坦言，“不過，對于沒有牌照的銀行來說，銀行只能在理財上多下點功夫。”

　　根據現行《商業(yè)銀行法》規(guī)定，中國商業(yè)銀行是不允許直接從事私募股權投融資業(yè)務的。清科高級分析師段寧寧分析，當前銀行與股權投資基金的合作主要有以下幾種模式：一是為GP(一般合伙人)提供項目來源 ；二是為股權投資基金提供融資服務，主要由商業(yè)銀行私人銀行或財富管理中心等部門完成，其中銀行扮演的更多的是一個通道的作用，財務顧問的角色；三是對于已被股權投資基金投資的企業(yè)做金融工程，例如，優(yōu)化被投企業(yè)財務狀況等；四是提供并購貸款；五是作為股權投資基金的基金托管銀行。

　　上述投行部老總表示，目前大多數商業(yè)銀行多以間接模式參與PE業(yè)務，分享PE市場的高收益。即為PE提供咨詢、推薦、評估等PE中介服務，商業(yè)銀行在此過程中分得不菲的中間業(yè)務收入。

　　段寧寧說，GP與銀行合作可以說是一個多贏的局面。與其他金融機構相比，銀行在資金規(guī)模方面優(yōu)勢明顯。此外，借助背后銀行的龐大客戶渠道，銀行在項目資源方面也具有獨特的優(yōu)勢，各分行將存在股權融資需求的貸款客戶反饋給PE基金，由PE基金向其中有潛力、具投資價值的公司進行股權投資。通過這種模式，銀行實現了產品的多樣化，以便為有需求的企業(yè)提供各類融資。

　　“但與此同時，這種模式造成了銀行貸款業(yè)務與股權投資的交叉與關聯交易，為銀行的風險控制增加了新的標準和挑戰(zhàn)。現階段監(jiān)管部門對此類問題尚無明確規(guī)范措施。”段寧寧說。

　　上述股份制銀行投行部總經理說，該行拓展的空間在于第二種模式。

　　不過，隨著2009年7月，銀監(jiān)會下文明令，理財資金不得投資于未上市企業(yè)股權和上市公司非公開發(fā)行或交易的股份的規(guī)定，商業(yè)銀行通過與信托公司合作開展PE 業(yè)務受阻。

　　閉上一扇門的同時，打開了另一扇門。上述銀監(jiān)會文件在給銀行與信托公司合作進軍PE市場設置障礙的同時，明確表示私人銀行不在此列，而商業(yè)銀行私人銀行部掌握著眾多高凈值個人客戶和中小企業(yè)客戶的資源，是在中國境內募集人民幣基金的重要LP群體之一。